中聯重科：同行業唯一蟬聯六屆50強的上市公司

最佳成長上市公司50強排名已經到了第六屆，多少有些出人意料的是中聯重科(000157)（000157.SZ），一家周期性企業，成為唯一蟬聯了六屆50強的上市公司。分析後發現
，中聯重科能夠蟬聯六屆並非運氣使然，其原因可以歸結為三點：行業迅猛發展、經營能力出色和經營理念相對穩健。

行業迅猛發展

中聯重科是建築機械或者說工程機械行業的一家上市公司，過去10年
，建築機械行業發展迅猛。2010年，行業營業收入最多的前4家上市公司三一重工(600031)（600031.SH）、中聯重科、徐工機械(000425)（000425.SZ）和柳工（000528.SZ）的營業收入均超過百億元
，與2000年相比，營業收入分別增長了85.49
、130.48

、18.99和19.08倍。

進一步分析數據還可以發現，在過去10年中，柳工的營業收入年年都在增長

，而中聯重科和三一重工的收入也隻是在2005年有過極小幅度的下降。2008年和2009年很多上市公司受國際金融危機的影響收入下降，而這4家公司則繼續保持增長。

在這樣的行業背景下，建築機械行業上市公司的股價表現也極為突出。自2001年6月1日至2011年5月31日，中聯重科的股價上漲了21.43倍，柳工上漲了8.18倍，徐工機械上漲了3.44倍，三一重工2003年7月3日才上市

，股價竟然漲了31.91倍。

經營能力出色

雖(sui)說(shuo)行(xing)業(ye)景(jing)氣(qi)使(shi)得(de)多(duo)數(shu)公(gong)司(si)的(de)日(ri)子(zi)都(dou)不(bu)難(nan)過(guo)，但(dan)中(zhong)聯(lian)重(zhong)科(ke)和(he)三(san)一(yi)重(zhong)工(gong)發(fa)展(zhan)的(de)速(su)度(du)遠(yuan)遠(yuan)超(chao)過(guo)其(qi)他(ta)公(gong)司(si)也(ye)是(shi)不(bu)爭(zheng)的(de)事(shi)實(shi)。下(xia)麵(mian)，我(wo)們(men)重(zhong)點(dian)分(fen)析(xi)中(zhong)聯(lian)重(zhong)科(ke)和(he)三(san)一(yi)重(zhong)工(gong)。

三一重工曾於2009年和2011年兩度入選最佳成長上市公司50強。由於它上市晚，因此未能參加前三屆評選
，而2010年落選，則是因為2005年6月1日至2010年5月31日，三一重工的股價漲幅隻有11.13倍（中聯重科為13.23倍），而那一年50強的入選門檻是12.38倍。

由此來看，雖說三一重工股價漲幅較中聯重科更大，但以5年為單位計
，上漲的速度卻不如中聯重科均衡
，這可能是因為中聯重科的業績增長更加均衡。在過去10年，中聯重科淨利潤年增幅最大為176.43%
，最小為-18.90%

；三一重工則分別為186.13%和-33.92%。此外，中聯重科隻有一年淨利潤下降，而三一重工則有兩年。

我們以2008年為例作重點分析。2008年中聯重科和三一重工的營業收入均增長了50%以上
，在這種情況下三一重工的淨利潤還下降
，一個重要原因是2007年在股票市場上斬獲豐厚
，而2008年則相反。

在主營業務方麵

，中聯重科的毛利率相對較為穩定。與2007年相比
，中聯重科2008年的毛利率僅下降了1.26個百分點，而三一重工為4.61個百分點。

此外，中聯重科的銷售費用控製得更好。2008年銷售費用率（銷售費用/營業收入）與上年相比有所下降，而三一重工則是微升。

那麼
，是不是中聯重工有意以會計手段來壓低費用呢？並非如此

，2009年，中聯重工的銷售費用率下降幅度更大，而三一重工則是上漲幅度更大。

我們分析2004年至2010年的數據發現：與中聯重科相比，三一重工的毛利率更高，但銷售費用率也高，而且毛利率易降，銷售費用難降。

今年4月，三一重工被舉報涉嫌行賄
，媒體相關報道中的一段話引人注意：

他（另一家大型工程機械企業高層）還表示，三一重工近幾年的一些機械產品報價要高出其他同行，但在他看來，其產品技術性能並沒有特別之處，可是最後依然能中標。“我看到這些網貼後覺得，很有可能是三一集團下屬企業把部分行賄的費用，打入到了設備的報價中。”

三一重工“行賄門”事shi件jian迄qi今jin尚shang無wu定ding論lun，同tong行xing的de話hua也ye未wei必bi就jiu是shi事shi實shi。不bu過guo，如ru果guo有you企qi業ye真zhen的de那na樣yang做zuo了le
，卻que是shi很hen有you可ke能neng出chu現xian毛mao利li率lv和he銷xiao售shou費fei用yong率lv雙shuang高gao的de現xian象xiang。從cong年nian報bao數shu據ju來lai看kan，三san一yi重zhong工gong的de“其他”銷售費用也高於中聯重科。

經營理念相對穩健

之所以說中聯重科的經營理念相對穩健，是因為該公司2008年、2009年末的資產負債率高達77.19%和77.62%，能嚇跑不少價值投資者。不過
，與三一重工相比，中聯重科的作風還算保守。

此前，報道指出，“在業內，三一重工一直以激進的信用銷售風格著稱。”從年報相關數據來看，三一重工通過銀行按揭方式進行的銷售遠高於中聯重科。

雖(sui)說(shuo)按(an)揭(jie)銷(xiao)售(shou)可(ke)能(neng)帶(dai)來(lai)更(geng)大(da)的(de)風(feng)險(xian)，卻(que)會(hui)讓(rang)短(duan)期(qi)的(de)財(cai)務(wu)數(shu)據(ju)更(geng)加(jia)靚(liang)麗(li)不(bu)僅(jin)體(ti)現(xian)在(zai)營(ying)業(ye)收(shou)入(ru)的(de)增(zeng)長(chang)上(shang)，經(jing)營(ying)活(huo)動(dong)現(xian)金(jin)流(liu)也(ye)會(hui)更(geng)好(hao)
，繼(ji)而(er)，少(shao)占(zhan)用(yong)營(ying)運(yun)資(zi)本(ben)還(hai)會(hui)導(dao)致(zhi)資(zi)產(chan)負(fu)債(zhai)率(lv)更(geng)讓(rang)人(ren)放(fang)心(xin)。

2010年，中聯重科經營活動產生的現金流量淨額僅為5.45億元，遠低於45.88億元的淨利潤數；三一重工經營活動產生的現金流量淨額則為67.49億元
，還高於61.46億元的淨利潤數。

但市場似乎並不擔心三一重工的銷售風格激進，而是非常欣賞其成長的速度。2011年5月31日，三一重工的靜態市盈率為22.72倍
，而中聯重科僅為18.17倍。

雖(sui)然(ran)如(ru)此(ci)，我(wo)們(men)堅(jian)持(chi)認(ren)為(wei)
，對(dui)一(yi)家(jia)有(you)誌(zhi)於(yu)打(da)造(zao)百(bai)年(nian)老(lao)店(dian)的(de)企(qi)業(ye)來(lai)說(shuo)，穩(wen)健(jian)的(de)經(jing)營(ying)理(li)念(nian)必(bi)不(bu)可(ke)少(shao)。對(dui)保(bao)守(shou)的(de)價(jia)值(zhi)投(tou)資(zi)者(zhe)來(lai)說(shuo)，投(tou)資(zi)周(zhou)期(qi)性(xing)企(qi)業(ye)是(shi)一(yi)定(ding)會(hui)高(gao)度(du)關(guan)注(zhu)其(qi)財(cai)務(wu)狀(zhuang)況(kuang)的(de)。

2010年1月
，中聯重科通過定向增發的方式募集資金55.72億元；12月
，發行H股募集資金149.80億港元。一年內兩次發行股票極大程度地改善了中聯重科的財務狀況
，我們對公司的決心表示敬佩。

平心而論
，三一重工也是一家極為優秀的企業，在某些方麵做得比中聯重科還要好。從2010年年報中對未來經濟形勢和行業發展的展望來看，三一重工的分析就比中聯重科顯得更為明確和具體。在研發方麵，2010年三一重工計入管理費用的研發費用高達7億元，高出中聯重科的2.65億元不少。如果兩家公司能夠理性地競爭，必能互相促進
、共同發展。