人民幣貶值的底線在哪裏？

2015年伊始，人民幣對美元彙率延續著去年11月起的貶值勢頭。美元太強導致人民幣貶值屬於預期之中
，但近日盤中幾番逼近跌停的勢頭仍不免讓人恐慌。

為何盤中數度逼近跌停?市場上一種猜測是央行[微博]有意為之
，或者是在進行一場壓力測試。這從美元對人民幣中間價走勢確實可以看出些端倪。2015年起，美元對人民幣中間價一改去年11月到年底時的逆水拖舟的勉強態勢，大有隨市逐流之勢。

當然
，央行對於人民幣貶值是有底線的，1月27日、28日兩天央行連續上調人民幣對美元彙率中間價累計102個基點。

央行為何有意而為之，或者在做壓力測試?置於全球央行近期的動向框架下就好理解了。

1月15日
，瑞士央行意外宣布
，決定取消2011年9月起瑞郎與歐元的1.20彙率下限政策，趕在歐洲央行1月22日QE之前脫鉤，結果引發金融市場大暴動;1月15日，印度聯儲意外將回購利率下調至7.75%，為2013年5月來首次降息;1月21日
，加拿大央行4年多來首次降息至0.75%;首個實行負利率的丹麥央行在1月19日和22日連續將存款利率下調至-0.35%;1月28日，新加坡金管局3年多來首次放寬貨幣政策。

zaizhemeduoyangxingyiwaikuansongmianqian，zhongguoyangxingmeiyoushunyingshichangsuoxiangxiangdejiangxijiangzhun，ershiyiyizhongshichangkuansongerfeizhengcekuansongdefangshilaiyingdui，biaoxianxingshijiushibuzairu2014年最後2個月那般勉強抬升美元對人民幣中間價，但同時保有底線。

這是有原因的，央行1月中旬公布的2014年12月金融機構口徑和央行口徑外彙占款雙雙大幅下滑，2014年12月末金融機構外彙占款餘額較11月減少1184億元
，央行口徑外彙占款下降更是達到1289億元
，創下有記錄以來最高水平。

再結合2014年12月3045億元的貿易順差

，以及133億美元的FDI來看，可以想象資本外流了多少。但這些又都是有先兆的，銀行代客結售彙差額從同年9月起已經連續3個月逆差。

縱觀2014年全年，金融機構外彙占款累計增加7787億元，較2013年全年減少了近2萬億元的增量，這是2005年彙改以來第二個年度外彙占款增幅少於1萬億。這說明外彙占款的低增長乃至一段時間內的負增長將是常態
，而這將大為弱化降準的必要性。

再退一步講
，央行此時沒有必要為本已火熱的股市加把柴，所以上周五晚又在謠傳央行降息的人以後都可以早點洗洗睡了。

我們再回到全球央行貨幣博弈的框架下來觀察，筆者以為當前的央行貨幣戰場上硝煙再起，是2013年貨幣博弈的延續
，是一場非對稱性央行博弈。

這種非對稱性體現在2013年起，美聯儲開始逐步釋放收縮資產負債表的信號
，雖然中途也經曆了2013年9月時的逆轉波折
，但時至今日，美聯儲去杠杆進程已是有條不紊。

美聯儲2015年1yueshengmingxianshi
，dangqianmeiguolaodonglishichangjixuhaozhuan
，dantongzhangshuipingruijiang，limeilianchuchangqimubiaogengyuan，tongshixiwangshichangduihuobizhengcezhengchanghuayingbaochinaixin。zheshuoming，2015年美聯儲加息雖有一定猶豫
，但進程是確定的。

與之相反的是，2013年日本央行率先拉開了貨幣寬鬆的大閘門，直接引發了貨幣貶值戰。兩年中
，央行博弈態勢一度平息，但在2015年1月22日，曾經資產負債表收放自如的歐洲央行宣布超過1萬億歐元的量化寬鬆政策，到2016年9月前將每個月購買600億歐元的債券。

在這場央行博弈之中，美聯儲和歐洲央行、日本央行等越走越遠。至於中國央行，筆者的理解是，2013年nian時shi收shou縮suo資zi產chan負fu債zhai表biao是shi半ban被bei動dong半ban主zhu動dong，半ban被bei動dong是shi由you當dang前qian外wai彙hui占zhan款kuan主zhu導dao的de貨huo幣bi創chuang造zao機ji製zhi決jue定ding的de，而er今jin隨sui著zhe外wai彙hui占zhan款kuan進jin入ru新xin常chang態tai通tong道dao，中zhong國guo央yang行xing的de主zhu動dong性xing將jiang越yue來lai越yue強qiang。

可以想象的是，在諸多央行政策寬鬆的環境包圍下
，2015年(nian)人(ren)民(min)幣(bi)貶(bian)值(zhi)風(feng)險(xian)猶(you)存(cun)
，但(dan)鑒(jian)於(yu)資(zi)本(ben)外(wai)流(liu)
，人(ren)民(min)幣(bi)國(guo)際(ji)化(hua)進(jin)程(cheng)，貶(bian)值(zhi)又(you)應(ying)是(shi)有(you)底(di)線(xian)的(de)。雖(sui)然(ran)央(yang)行(xing)不(bu)是(shi)萬(wan)能(neng)的(de)，很(hen)難(nan)把(ba)經(jing)濟(ji)從(cong)通(tong)縮(suo)中(zhong)解(jie)救(jiu)出(chu)來(lai)，但(dan)在(zai)彙(hui)率(lv)上(shang)還(hai)是(shi)有(you)很(hen)大(da)話(hua)語(yu)權(quan)的(de)。