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下載手機APP上一個十年，中國曾經曆過GDP增速10.2%的繁榮期，也挨過了2008年席卷全球的金融危機，近幾年外彙占款滑坡催生了中期借貸便利(MLF)等新型政策工具。令人好奇的是，下一個十年，中國經濟又將迎來何種挑戰?貨幣政策又將如何應對?
“未來十年中國經濟增速將繼續逐漸放緩至一個可持續的中高速水平(5%左右)，並維持相當長時期的中高速增長，在此過程中，消費率(消費占GDP比重)上升將成為一個重要的宏觀結構調整的趨勢。”野村中國首席經濟學家趙揚在接受《第一財經日報》專訪時表示。
zhidezhuyideshi，xiaofeilvbianhuadeyingxiangjiangzaizhongguokaifangzibenzhanghuhougengjiatuchu。zhaoyangrenwei，dangqianzhongguosirenbumenweiduiwaijingfuzhai，zheyuqihengaodechuxulvshuipingxiangmaodun。“因此，資本賬戶開放的結果很可能是資本淨流出，導致中國的國際收支順差占GDP比重下降。”當然，這一所謂的“資本淨流出”將使得中國居民財富配置更為合理、多元，這也與“資本外逃”的概念截然相反。
此外，地方政府債務問題是否能得到妥善處理將直接影響中國的未來增速。財政部也於6月10日確認，已下達第二批1萬億元的置換債券額度，置換總額達2萬億元。野村預計到2020年中國地方政府債券的數量將上升到12萬億元。
趙揚預計，未來十年，中國將在控製係統性風險、穩增長、調結構中進行權衡，因此總體上貨幣政策偏寬鬆，但仍以穩健為主。
趙揚此前任中金公司研究部經濟學家、執行總經理，他於今年2月正式加入野村證券擔任中國首席經濟學家。
未來十年GDP或放緩至5%左右
第一財經日報：當前，中國經濟增速放緩，你預計未來十年中國將處於一個怎樣的大經濟周期?
趙揚：未來十年中國經濟增速將繼續逐漸放緩至一個可持續的中高速水平(5%左右)，並維持相當長時期的中高速增長，在此過程中，消費率(消費占GDP比重)上shang升sheng將jiang成cheng為wei一yi個ge重zhong要yao的de宏hong觀guan結jie構gou調tiao整zheng的de趨qu勢shi。這zhe一yi判pan斷duan的de主zhu要yao依yi據ju在zai於yu中zhong國guo固gu定ding資zi產chan投tou資zi的de放fang緩huan。隨sui著zhe中zhong國guo人ren均jun資zi本ben存cun量liang與yu發fa達da國guo家jia的de差cha距ju日ri漸jian縮suo小xiao，固gu定ding資zi產chan投tou資zi增zeng速su將jiang逐zhu漸jian放fang緩huan，並bing拖tuo累leiGDP增長放緩，但消費的放緩幅度要低於投資，因此消費占GDP比例上升。同時，總人口中勞動力人口(主要儲蓄人群)占比下降，以及收入分配改革可能帶來的收入差距縮小，都將有利於消費率的上升。
xiaofeilvdeshangsheng，yiweizhejiatingbumenzaijingjizhongdehuayuquanshangsheng，chanpinhefuwushichangjiangmianlingengjiliedejingzheng。weilaizhongweiguancengmianshang，zhongguojingjijiangbiaoxianchuguotuiminjin、產業升級和技術創新的局麵。國退民進，因為消費領域競爭充分，不適合國有企業發展;產業升級，因為消費領域擁有更多服務業和第三產業;技術創新，因為消費領域對產品質量、品種和服務要求更高，推動企業增加研發投入，鼓勵技術創新。
這一結構變化，可能導致更多反映投資品價格的PPI未來長期低於CPI。而由於中國經濟仍將維持中高速增長，以及需求結構開始向消費尤其是服務業傾斜，長期來看CPI漲幅不會太低，可能高於本世紀頭十年平均2.5%的水平。但是由於央行[微博]審慎的貨幣政策，CPI通脹不會大幅上升。
國際收支方麵，中國的消費進口可能增加，經常項目下的順差占GDP比例將繼續縮小，但是資本賬戶開放的結果短期內可能是資本淨流出，即中國的私人部門(家庭和企業部門)yaogengduoxianghaiwaitouzi。haiwaizibenyehuigengduotouziyuzhongguoshichang，danshimuqianzhongguosirenbumenweiduiwaijingfuzhai，zheyuzhongguosirenbumenhengaodechuxulvshuipingxiangmaodun，zhezhuyaofanyingzibenzhanghuguanzhiduizhongguosirenbumenhaiwaitouzidexianzhi。yinci，zibenzhanghukaifangdejieguohenkenengshizibenjingliuchu，daozhizhongguodeguojishouzhishunchazhanGDP比重下降。
日報：財政部於6月10日確認，已下達第二批1萬億元的置換債券額度。至此，經置換的地方政府債券規模將達2萬億元。野村認為未來5~10年地方政府債券規模將是什麼水平?
趙揚：根據野村中國宏觀經濟研究團隊最近發布的《中國風險的地區分布》，預計到2020年中國地方政府債券的數量將上升到12萬億元。
具體而言，2015年地方政府負有償還責任的到期債務規模或在3萬億人民幣(6.2095, 0.0000, 0.00%)以上。財政部已於2015年3月下達了第一批1萬億元置換債券額度，當前擴至2wanyi，xiabanniankenenghaihuizaiyougengduoedu。congjinnianlaikan，zhishaoyibanyishangdifangzhaijiangtongguodifangzhengfuzhaiquanlaizhihuan。zheyanglaisuan，difangzhengfuzhaiquandeguimokenengyaodadao12萬億以上。
由於未來債券市場規模會擴大，但債務違約也會增加，房地產市場風險、地方財政風險、金融風險以及經濟基本麵風險這四大因素都是影響違約風險的因素。為了避免係統性風險、穩增長，我們認為中短期的政策核心組合應該是通過降準、降息和財政改革來降低企業和地方政府的融資成本;長期而言，預計貨幣政策整體上將是一個穩健偏流動性充裕的態勢。
日報：在此基礎上，中國未來十年的貨幣政策目標如何選擇、取舍?穩增長?抗通縮?
趙揚：貨幣政策仍將以穩健為主，在穩增長、調結構和控風險之間平衡。由於宏觀經濟大方向是增長放緩、結構轉型，因此貨幣政策不會進行大的總量放鬆來刺激經濟增速。但是，有必要防止經濟增速過快下滑(由於投資放緩可能出現過度調整)，控(kong)製(zhi)因(yin)為(wei)經(jing)濟(ji)增(zeng)速(su)下(xia)滑(hua)過(guo)猛(meng)帶(dai)來(lai)的(de)係(xi)統(tong)風(feng)險(xian)，因(yin)此(ci)貨(huo)幣(bi)政(zheng)策(ce)也(ye)不(bu)宜(yi)過(guo)於(yu)緊(jin)縮(suo)。所(suo)以(yi)，總(zong)體(ti)上(shang)貨(huo)幣(bi)政(zheng)策(ce)偏(pian)流(liu)動(dong)性(xing)充(chong)裕(yu)，但(dan)仍(reng)以(yi)穩(wen)健(jian)為(wei)主(zhu)。
貨幣政策將向價格調控過渡
日報：目前利率市場化已近完成(企業、銀行對利率的敏感度變化)，彙率市場化亦在不斷推進;國際收支(雙順差不再，對衝外彙占款不再是基礎貨幣供應主要渠道)和國內融資結構(貸款占比下降)等都在發生改變。未來十年，在新利率、彙率市場化條件下，在新的國際收支狀況和融資結構下，如何重新構建貨幣政策傳導機製?
趙揚：過去貨幣政策的傳導主要通過對信貸數量的調節，總量調節的作用大於價格(利率)調節，其作用方式主要是通過銀行對國有企業、地方融資平台以及房地產行業的信貸來調節固定資產投資。央行的工具主要是準備金率和信貸控製。
當dang前qian，由you於yu經jing濟ji和he金jin融rong體ti係xi市shi場chang化hua程cheng度du加jia深shen，同tong時shi依yi賴lai固gu定ding資zi產chan投tou資zi推tui動dong經jing濟ji增zeng長chang的de模mo式shi日ri漸jian式shi微wei，貨huo幣bi政zheng策ce對dui總zong需xu求qiu的de調tiao控kong也ye要yao更geng多duo寄ji希xi望wang於yu私si人ren企qi業ye部bu門men和he家jia庭ting部bu門men的de投tou資zi和he消xiao費fei活huo動dong。貨huo幣bi政zheng策ce工gong具ju中zhong，基ji準zhun利li率lv的de作zuo用yong將jiang逐zhu漸jian降jiang低di，取qu而er代dai之zhi的de政zheng策ce利li率lv可ke能neng是shi銀yin行xing間jian市shi場chang的de短duan期qi利li率lv，而er且qie相xiang對dui於yu過guo去qu以yi信xin貸dai額e度du為wei主zhu要yao手shou段duan的de數shu量liang調tiao控kong，價jia格ge調tiao控kong的de作zuo用yong將jiang上shang升sheng。
未wei來lai法fa定ding存cun準zhun率lv可ke能neng需xu要yao持chi續xu下xia調tiao到dao一yi個ge合he適shi的de水shui平ping，但dan這zhe主zhu要yao是shi對dui衝chong外wai彙hui流liu入ru速su度du的de放fang緩huan，使shi準zhun備bei金jin率lv回hui歸gui正zheng常chang水shui平ping。當dang前qian的de高gao準zhun備bei金jin率lv是shi應ying對dui外wai彙hui占zhan款kuan快kuai速su增zeng長chang的de非fei常chang態tai手shou段duan。隨sui著zhe金jin融rong創chuang新xin的de不bu斷duan深shen入ru，M2的定義將無法充分反映廣義流動性的變化，因此央行的M2調控目標可能趨於弱化。
總zong體ti上shang，貨huo幣bi政zheng策ce將jiang更geng多duo利li用yong對dui市shi場chang利li率lv的de調tiao節jie，而er非fei對dui銀yin行xing信xin貸dai總zong量liang的de直zhi接jie控kong製zhi。央yang行xing調tiao節jie市shi場chang利li率lv的de主zhu要yao手shou段duan將jiang是shi在zai銀yin行xing間jian市shi場chang的de投tou放fang和he回hui收shou基ji礎chu貨huo幣bi，而er這zhe需xu要yao一yi些xie政zheng策ce工gong具ju，也ye需xu要yao一yi個ge更geng為wei發fa達da的de債zhai券quan市shi場chang。
日報：貨幣政策和財政政策的配合在未來十年應有或會有怎樣的改觀?
趙揚：貨(huo)幣(bi)政(zheng)策(ce)以(yi)穩(wen)健(jian)偏(pian)流(liu)動(dong)性(xing)充(chong)裕(yu)為(wei)主(zhu)。財(cai)政(zheng)政(zheng)策(ce)可(ke)能(neng)相(xiang)對(dui)積(ji)極(ji)，可(ke)能(neng)實(shi)行(xing)較(jiao)長(chang)時(shi)期(qi)的(de)赤(chi)字(zi)財(cai)政(zheng)。這(zhe)一(yi)方(fang)麵(mian)由(you)於(yu)經(jing)濟(ji)下(xia)行(xing)中(zhong)需(xu)要(yao)避(bi)免(mian)硬(ying)著(zhe)陸(lu)風(feng)險(xian)，另(ling)一(yi)方(fang)麵(mian)地(di)方(fang)政(zheng)府(fu)和(he)私(si)人(ren)部(bu)門(men)去(qu)杠(gang)杆(gan)的(de)過(guo)程(cheng)中(zhong)，中(zhong)央(yang)政(zheng)府(fu)需(xu)要(yao)加(jia)杠(gang)杆(gan)。積(ji)極(ji)財(cai)政(zheng)可(ke)能(neng)導(dao)致(zhi)中(zhong)國(guo)的(de)國(guo)債(zhai)市(shi)場(chang)規(gui)模(mo)擴(kuo)大(da)，地(di)方(fang)政(zheng)府(fu)債(zhai)的(de)市(shi)場(chang)也(ye)可(ke)能(neng)迅(xun)速(su)擴(kuo)張(zhang)。這(zhe)為(wei)轉(zhuan)型(xing)中(zhong)的(de)貨(huo)幣(bi)政(zheng)策(ce)提(ti)供(gong)了(le)調(tiao)節(jie)銀(yin)行(xing)間(jian)市(shi)場(chang)的(de)資(zi)產(chan)工(gong)具(ju)。
資本賬戶開放後人民幣彙率或維穩
日報：隨著經濟金融全球化程度的不斷加深，如何做好中國貨幣政策的國際協調工作?
趙揚：中(zhong)國(guo)的(de)貨(huo)幣(bi)政(zheng)策(ce)一(yi)直(zhi)都(dou)受(shou)到(dao)國(guo)際(ji)貨(huo)幣(bi)環(huan)境(jing)的(de)影(ying)響(xiang)。從(cong)中(zhong)國(guo)自(zi)身(shen)而(er)言(yan)，貨(huo)幣(bi)政(zheng)策(ce)必(bi)然(ran)要(yao)考(kao)慮(lv)到(dao)其(qi)他(ta)主(zhu)要(yao)經(jing)濟(ji)體(ti)貨(huo)幣(bi)政(zheng)策(ce)的(de)情(qing)況(kuang)，這(zhe)種(zhong)協(xie)調(tiao)一(yi)直(zhi)在(zai)進(jin)行(xing)。至(zhi)於(yu)中(zhong)國(guo)貨(huo)幣(bi)政(zheng)策(ce)對(dui)其(qi)他(ta)國(guo)家(jia)的(de)影(ying)響(xiang)，目(mu)前(qian)還(hai)主(zhu)要(yao)通(tong)過(guo)實(shi)體(ti)經(jing)濟(ji)尤(you)其(qi)是(shi)總(zong)需(xu)求(qiu)的(de)渠(qu)道(dao)來(lai)影(ying)響(xiang)，比(bi)如(ru)中(zhong)國(guo)貨(huo)幣(bi)政(zheng)策(ce)放(fang)鬆(song)可(ke)能(neng)帶(dai)來(lai)國(guo)內(nei)投(tou)資(zi)需(xu)求(qiu)上(shang)升(sheng)，拉(la)動(dong)對(dui)海(hai)外(wai)的(de)商(shang)品(pin)需(xu)求(qiu)。由(you)於(yu)私(si)人(ren)部(bu)門(men)對(dui)外(wai)投(tou)資(zi)仍(reng)有(you)限(xian)製(zhi)，中(zhong)國(guo)貨(huo)幣(bi)政(zheng)策(ce)對(dui)海(hai)外(wai)貨(huo)幣(bi)環(huan)境(jing)的(de)直(zhi)接(jie)影(ying)響(xiang)仍(reng)然(ran)不(bu)大(da)。
未wei來lai，隨sui著zhe中zhong國guo資zi本ben賬zhang戶hu開kai放fang，人ren民min幣bi的de國guo際ji使shi用yong更geng為wei普pu遍bian，中zhong國guo的de貨huo幣bi政zheng策ce對dui其qi他ta經jing濟ji體ti的de貨huo幣bi環huan境jing也ye可ke能neng帶dai來lai更geng大da影ying響xiang。這zhe要yao求qiu中zhong國guo的de貨huo幣bi政zheng策ce逐zhu步bu增zeng加jia透tou明ming度du，不bu僅jin僅jin是shi國guo際ji協xie調tiao，而er是shi和he國guo內nei市shi場chang的de協xie調tiao也ye要yao加jia強qiang。
日報：今年中國資本賬戶推進加快，目前全球經濟尚較為疲軟，對中國而言是開放的好時機嗎?開放後預計人民幣是持續升值還是微貶?央行政策應如何護航?
趙揚：中zhong國guo資zi本ben賬zhang戶hu開kai放fang一yi直zhi在zai按an部bu就jiu班ban進jin行xing。我wo的de判pan斷duan是shi，資zi本ben賬zhang戶hu開kai放fang短duan期qi將jiang導dao致zhi資zi本ben淨jing流liu出chu，而er在zai全quan球qiu經jing濟ji疲pi軟ruan背bei景jing下xia，這zhe種zhong淨jing流liu出chu的de量liang可ke能neng相xiang對dui較jiao少shao，對dui中zhong國guo宏hong觀guan經jing濟ji的de衝chong擊ji也ye較jiao小xiao，因yin此ci可ke能neng是shi一yi個ge好hao的de時shi機ji。開kai放fang後hou導dao致zhi的de資zi本ben淨jing流liu出chu可ke能neng帶dai來lai人ren民min幣bi貶bian值zhi壓ya力li，但dan是shi由you於yu央yang行xing擁yong有you充chong足zu的de外wai彙hui儲chu備bei，具ju有you穩wen定ding彙hui率lv的de能neng力li，因yin此ci開kai放fang後hou人ren民min幣bi彙hui率lv可ke能neng保bao持chi平ping穩wen。
日報：今年是人民幣彙改十周年。根據過去十年的親身經曆，可否談一下過去十年的改變?對未來的人民幣彙改有何展望?(擴大波幅、脫鉤、擴大人民幣衍生品等)
趙揚：guoqushinianrenminbiyouxiaohuilvdeshengzhifanyinglezhongguolaodongshengchanlvgaosuzengchangdexianshi。weilai，suiranzhongguojingjizengsufanghuan，danshiduizhuyaojingjitieryan，zhongguozengsurengranshijiaokuaide，zhongguodelaodongshengchanlvhaijiangjixuzengchang，yincirenminbirengrancunzaishengzhidekongjian。tongshi，yangxingduirenminbidehuilvjuedingjizhijiangjixugaige。zaizibenshichangkaifangbuduanshenrudebeijingxia，renminbihuilvjianggengduoshoudaoshichangdeyingxiang，renminbihuilvdebodongdanxingjiangjinyibuzengjia，lianshichangderenminbiyanshengpinkenenghuodejiaodafazhan。
