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下載手機APP回顧日本工程機械行業60年：尋找似曾相識的投資曲線
日本工程機械行業隨著日本經濟變化分為兩個發展階段：第一階段(1955-1990年)以投資為導向的高速成長階段，共出現了五次投資周期(以基建+房產投資為主)，對應著工程機械行業的五個景氣周期。1990年日本“泡沫經濟”破碎，日本國內公共投資需求和房產投資走向平穩，工程機械行業迎來調整，逐漸步入成熟周期。第二階段(2000年至今)以更新需求為增長點，行業以七年為周期發展。日本工程機械產業變遷中有幾個明顯的特征：(1)挖掘機替代裝載機的趨勢;(2)小型挖掘機逐步崛起;(3)內需停滯，出口接力。
探索龍頭小鬆製造所：兩次化險為夷的經曆，完成從量變到質變的過程
xiaosongdechengchanglichengshiribengongchengjixiexingyefazhandesuoying，muqianxiaosongyijingjishenquanqiugongchengjixiexingyeqianlie。zaixingyechengshuzhihougongsikefuleliangcidadewaibuweiji：(1)2001年左右，日本工程機械需求跌至1990年來新低，公司大刀闊斧地削減固定費用，裁撤人員、關停合並冗餘的子公司，銷售收入比與利潤率一降一升，公司經營結構大大改善;(2)2008年的全球金融危機，公司果斷選擇停產和限產模式去庫存，資金周轉狀況得到好轉。
深思日本行業發展：內外兼修，重視核心技術積累
日本工程機械發展成功的內部因素主要有四方麵：(1)兼顧國內外兩個市場，並逐漸擴展業務領域，在內需下行後，迅速開啟了國際化業務;(2)重視技術研發，提高產品技術水平並實現核心零部件國產化;(3)產品結構隨著需求相機抉擇，行業發展後期小型挖掘機逐步放量;(4)消化吸收先進技術，拓展海外市場尋求均衡。
借鑒成長之路：工程機械潛力仍待挖掘，更加期待存量時代的新周期
從城鎮化階段、投資體量、絕對銷量、保bao有you量liang密mi度du四si個ge維wei度du對dui比bi分fen析xi，我wo國guo目mu前qian工gong程cheng機ji械xie行xing業ye相xiang當dang於yu與yu日ri本ben九jiu十shi年nian代dai的de發fa展zhan水shui平ping，仍reng有you潛qian力li值zhi得de挖wa掘jue。未wei來lai需xu求qiu基ji礎chu一yi方fang麵mian來lai自zi於yu存cun量liang的de更geng新xin需xu求qiu，另ling一yi方fang麵mian來lai自zi於yu海hai外wai市shi場chang。從cong國guo際ji化hua進jin程cheng中zhong，本ben土tu化hua生sheng產chan、本土化管理是值得學習借鑒的，一帶一路的曆史機遇是值得期待的。
投資建議與風險提示
投資建議：congribendefazhanlichenglaikan，dichanhejijiantouzirengranshiduigongchengjixiexingyezuiyouxiaodeladongfangshi，danyidanmaiguobianjiguaidian，jiuhuizhubuzouxiangchengshudexinzhouqi。congdianxingfanlixiaosongdechengchangguochenglaikan，duiweijidechulinengliyuanbizhuazhujiyugengkegui。womenjianyijijiguanzhuliangleigongsi：(1)能穿越行業低穀周期並作出逆勢調整的公司;(2)具備向海外進軍，尋求國際化業務突破的企業;(3)產品結構調整符合產業趨勢。基於此，我們建議積極關注龍頭公司三一重工，其次建議關注柳工、徐工、中聯重科，和核心零部件企業恒立液壓。
風險提示：宏觀經濟環境特別是房地產投資等具有不確定性;原材料價格波動影響企業利潤率;行業競爭加劇導致毛利率下滑;國際化業務拓展不及預期。
正文內容：
1回顧：日本工程機械似曾相識的軌跡
1.1日本工程機械周期與經濟增長周期
ribencongzhanhouguojiazhongjiankaishifazhangongchengjixie，rujinyichengweiquanqiudierdagongchengjixiezhizaoqiangguo。ribengongchengjixiedefazhankeyikanchengshicongjinkoutidaidaochukoutuozhanzaidaogongyingquanqiu，jinglilejigemingxiandefazhanjieduan。benwenjiangfenxiribengongchengjixiexingyefazhandebutongjieduan，duibutongjieduandetezhengjinxingshuoming，bingyixiaosongweili，pouxiriqizaixingyefazhanjinchengzhongdezhanlvebianhua，zuihoujiangzhongrijinxingduibi，weizhongguogongchengjixieshichangtigongqishi。
我們為什麼以日本為例研究工程機械情況?主要原因有二：diyi，ribenzhanhoujingjifazhanzhiluyuwoguojianguohoujingjifazhanyouhenduoxiangsizhichu，ribenjinwushiniandegongchengjixiefazhanjieduannenggouduibiaozhongguo，youhenduojingyanjiaoxunzhidejiejian。dier，ribengongchengjixiefazhanshuipinghengao，zairibenchengshihuawancheng、內nei需xu大da大da減jian少shao的de情qing況kuang下xia，很hen多duo工gong程cheng機ji械xie企qi業ye成cheng功gong走zou出chu國guo門men躋ji身shen世shi界jie前qian列lie。在zai全quan球qiu前qian二er十shi工gong程cheng機ji械xie企qi業ye中zhong，日ri本ben占zhan據ju六liu席xi，其qi中zhong小xiao鬆song更geng是shi僅jin次ci於yu巨ju頭tou卡ka特te彼bi勒le，一yi直zhi保bao持chi著zhe日ri企qi龍long頭tou的de地di位wei。
日本目前為僅次美國的第二大工程機械生產國。2016年日本工程機械產值達1.46萬億日元，同比下降9.5%;產量為35.6萬台，同比下降5.8%;出口值1.18萬億日元，同比下降9.7%，整體呈小幅下降趨勢。目前日本的工程機械行業處於一種成熟的波動狀態，從曆史上看，行業經曆過快速上升、pengbofazhandejieduan。ribengongchengjixiexingyeyuribenjingjifazhanzhuangtaimibukefen，jingjizengchangqiyeshigongchengjixiexingyezengchangqi，jingjidimiqi，gongchengjixieyejinrulexindetiaozhengqi。
戰後日本經濟根據GDP增速變化分為四個階段：1945-1955年為經濟恢複時期;1955-1973年為經濟高速增長時期，1973-1990年為經濟低速增長期，1990年nian至zhi今jin為wei經jing濟ji低di迷mi時shi期qi。在zai經jing濟ji增zeng長chang期qi，日ri本ben逐zhu漸jian完wan成cheng城cheng市shi化hua，各ge產chan業ye先xian後hou蓬peng勃bo發fa展zhan。工gong程cheng機ji械xie伴ban隨sui著zhe經jing濟ji增zeng長chang呈cheng階jie段duan性xing上shang升sheng的de特te征zheng，國guo家jia每mei次ci的de大da規gui模mo刺ci激ji內nei需xu的de政zheng策ce都dou帶dai來lai工gong程cheng機ji械xie行xing業ye熱re潮chao。而er在zai經jing濟ji低di迷mi時shi期qi，日ri本ben經jing濟ji雖sui然ran基ji本ben停ting滯zhi，但dan已yi經jing達da到dao極ji高gao的de水shui平ping，各ge產chan業ye發fa展zhan已yi較jiao為wei完wan善shan，政zheng府fu投tou資zi、neixudoujiaoweipingwen，shidegongchengjixiexingyeyejinruchengshufazhanqi，chengxianchuzhouqixingbiandongdequshi。juci，womenjiangribengongchengjixiexingyefazhanfenweilianggejieduan，diyijieduanweitouzidaoxiangjieduan(1955-1990年)，第二階段為成熟變動階段(1990年至今)。
1.2投資為帆，日本工程機械從零到一
在(zai)第(di)一(yi)個(ge)階(jie)段(duan)，工(gong)程(cheng)機(ji)械(xie)的(de)國(guo)內(nei)銷(xiao)售(shou)主(zhu)要(yao)為(wei)投(tou)資(zi)導(dao)向(xiang)，有(you)兩(liang)個(ge)主(zhu)要(yao)影(ying)響(xiang)因(yin)素(su)，其(qi)一(yi)為(wei)政(zheng)府(fu)基(ji)建(jian)政(zheng)策(ce)，其(qi)二(er)為(wei)私(si)人(ren)住(zhu)宅(zhai)投(tou)資(zi)。從(cong)下(xia)圖(tu)中(zhong)可(ke)以(yi)看(kan)出(chu)，在(zai)這(zhe)一(yi)階(jie)段(duan)，每(mei)一(yi)次(ci)大(da)規(gui)模(mo)投(tou)資(zi)，都(dou)引(yin)發(fa)工(gong)程(cheng)機(ji)械(xie)少(shao)則(ze)一(yi)年(nian)多(duo)則(ze)四(si)五(wu)年(nian)的(de)銷(xiao)量(liang)增(zeng)長(chang)期(qi)。
從整體上看，這一階段有幾個明顯特征：(1)日本城市化率逐步提高，1950-1975這二十年期間城市化水平從37.5%提升至75.9%，年均增長2.9%。與之相對，1990-2015這二十五年的城市化率年均增長僅為0.7%;(2)住房新開工麵積與工程機械內需量呈相同波動趨勢;(3)每一次政策刺激都對應一個工程機械的景氣周期。日本在1955-1990年這段期間有五個景氣周期。
1955-1964年，第一個景氣周期。戰後初期，由於住宅數大大不足，日本頒布法律，成立“住宅金融金庫”為住宅提供金融支持。1952年，開始實行“公營住宅建設三年計劃”，該計劃共持續了5期15年，大大解決了住宅不足的問題。這一計劃主要解決低收入家庭的住宅問題。此外，為1964年奧運會順利舉辦，政府也加大了基建投資力度，帶來工程機械的發展。
1965-1970年，第二個景氣周期。這一階段的日本，基礎產業有了一定積累，產業結構開始轉型升級。轉型升級之際，1965年發生經濟蕭條。在貨幣政策失效的情況下，政府采取了更加激進的政策刺激經濟，發行“赤字國債”。1965、1966兩年共融資6656億日元，主要用於各項基礎設施建設。而在住宅方麵，1966年實施了《第一期住宅五年計劃》，其中公共投資270萬戶，私人投資400萬戶，掀起了民間房建熱潮。這也是日本住宅投資上，私人投資比例高於公共投資的開端。1967-1970年，居民住宅投資年增長率分別達到19.2%、19.5%、16.7%和13.3%;政府固定資產投資在大規模基建項目的刺激下，年增長率為3.8%、16.3%、9.6%和13.8%。在這種基建、住宅雙帶動的情況下，工程機械迎來了一個長達五年的需求增長期。
1971-1973年，第三個景氣周期。由於戰後美國對日本的扶持，日本的外貿深受美國影響。1971年尼克鬆的“新經濟政策”對日本經濟造成衝擊，日元不斷升值，企業的成本優勢大大降低。在這種經濟開始疲軟的情形下，田中角榮提出“列島改造計劃”，又是通過大規模基建形成對經濟的刺激，對工程機械的需求也隨之上揚。1973年nian第di一yi次ci石shi油you危wei機ji爆bao發fa，日ri本ben非fei常chang依yi賴lai石shi油you的de能neng源yuan結jie構gou讓rang其qi在zai這zhe次ci危wei機ji中zhong深shen受shou打da擊ji。基ji建jian對dui經jing濟ji的de刺ci激ji草cao草cao結jie束shu，日ri本ben也ye陷xian入ru了le經jing濟ji滯zhi漲zhang的de局ju麵mian。
1975-1980年，第四個景氣周期。1975年日本進入蕭條期，這也為日本帶來轉機。受蕭條影響最嚴重的建築行業開始“從量到質”的轉變，開始提倡住宅建設技術化和節能化。政府也開啟了新一輪刺激經濟計劃，四次大規模財政政策，增加公共投資。1979年日本政府製定的《新經濟社會七年計劃》將公共投資方向轉到學校設施、下水道、高速公路和新幹線等社會基礎設施，這些變化帶來工程機械的又一次增長。
1986-1990年，第五個景氣周期。1985年，“廣場協議”簽訂，美元開始大幅貶值，日元彙率從1985年的1美元兌240日元升值到1986年的1美元兌160日元。日本政府麵臨海外市場大幅萎縮，《前川報告》隨之推出。一方麵是改變日本出口拉動經濟的現狀，另一方麵讓居民消費成為經濟增長的新動力。《前川報告》指出日本將進一步推進住宅改善和城市基礎設施建設，再次點燃了日本國內房地產，日本住宅投資再一次大幅提升，1986-1988年居民住宅投資分別達到7.3%、19.9%、12.8%。日本公共投資經曆了6年的負增長後於1987年快速反彈達到6%，1988年也有4.2%dezengchangshuiping。cishijiangjijianjizhongyudadoushiquanduineixudeladongxiaoguoyijingdaburuqian，yushizhengfujiangjingjifeifaquzuoweixindetouzizhongdian。zhexiezhengcecuoshi，youweigongchengjixiedailaiwuniandezengchangqi。ersuizhe1991年日本“泡沫經濟”開始崩盤，政府多次財政政策不再能夠刺激經濟。工程機械的內需一路走低，行業迎來新的階段。
在五個景氣周期中，日本的加速折舊政策也一直在刺激工程機械的更新需求。日本從1950年代開始執行加速折舊政策，工程機械在適用範圍內。1952年，定額法規定，在設備經濟使用年限不變的情況下，第一年提取原值的50%作為折舊基金，第二年提取12.5%，以(yi)後(hou)逐(zhu)年(nian)遞(di)減(jian)，直(zhi)至(zhi)設(she)備(bei)經(jing)濟(ji)使(shi)用(yong)年(nian)限(xian)結(jie)束(shu)。到(dao)了(le)六(liu)十(shi)年(nian)代(dai)初(chu)，第(di)一(yi)年(nian)提(ti)取(qu)折(zhe)舊(jiu)基(ji)金(jin)占(zhan)原(yuan)值(zhi)的(de)比(bi)例(li)，逐(zhu)漸(jian)壓(ya)縮(suo)至(zhi)三(san)分(fen)之(zhi)一(yi)和(he)四(si)分(fen)之(zhi)一(yi)。1967年形成了“普通折舊+特殊折舊”的(de)政(zheng)策(ce)。特(te)別(bie)折(zhe)舊(jiu)政(zheng)策(ce)是(shi)指(zhi)日(ri)本(ben)政(zheng)府(fu)在(zai)產(chan)業(ye)政(zheng)策(ce)指(zhi)導(dao)下(xia)，在(zai)法(fa)定(ding)折(zhe)舊(jiu)年(nian)限(xian)的(de)基(ji)礎(chu)上(shang)，為(wei)了(le)鼓(gu)勵(li)某(mou)些(xie)行(xing)業(ye)特(te)別(bie)是(shi)高(gao)技(ji)術(shu)行(xing)業(ye)的(de)發(fa)展(zhan)，減(jian)少(shao)廠(chang)商(shang)投(tou)資(zi)的(de)風(feng)險(xian)，對(dui)特(te)定(ding)設(she)備(bei)、特定行業、特定地區采取高於普通折舊率的特殊政策的折舊方法。1967年一般規定特別折舊額為設備原值的三分之一，1971年升至原值的二分之一。1984年又根據不同的範圍規定了不同的特別折舊額。其特別折舊額一般分七年平均提取。在1984年針對工程機械行業的特別折舊主要針對：(1)低開發地區工業用機械;(2)中小企業機械的特別償還。長期的加速折舊政策加速了工程機械行業的發展，刺激了工程機械更新需求。
1.3熱潮褪去，逐步走向成熟的新周期
1991年日本“泡沫經濟”崩潰，國內需求開始萎縮，1998年亞洲金融危機達到低點，日本經濟陷入低迷。而1990年，日本城市化水平達到了77.34%，基建對經濟的拉動係數有所降低。日本公共需求走向平穩，保持在120-130萬億的區間，缺乏增量空間的公共需求從另一側麵證實基建對經濟的拉動作用大大減弱。與此同此，公共投資占GDP比值一路走低，自2003年開始平緩。對房地產的投資熱潮也逐漸退去，私人住宅投資(占總住宅投資95%左右)走向平穩，年增長率基本低於5%並且多年處於負增長狀態。多種指標表明日本基建、住宅情況已經步入穩定期，告別投資拉動的時代。作為與基建、住宅連接緊密的工程機械行業，也走向新階段，步入成熟發展期。
基建與住宅的穩定發展，說明對工程機械行業的需求走向穩定，行業的增長將主要由於設備的更新需求。日本工程機械內需於1998年從下降轉為平穩，說明多餘的需求逐步完成出清。2000年為平穩的最後一年，內需處於一種飽和狀態。2007年、2014年高點出現，達到更新的峰值。據此推論，日本工程機械行業已經形成時長為七年的完整周期，2000年、2007年、2014年為量最大的更換年。
1.4日本工程機械產業變遷的特點總結
挖機逐漸替代其他土方設備。隨著液壓技術的普及，挖掘機製造成本下降，在很多工程建設場景中替代了其他土方設備(以推土機和裝載機為主)。這zhe也ye是shi由you於yu裝zhuang載zai機ji和he推tui土tu機ji機ji身shen較jiao長chang，不bu太tai適shi用yong於yu日ri本ben的de道dao路lu狀zhuang況kuang。此ci外wai，液ye壓ya挖wa掘jue機ji生sheng產chan邊bian際ji效xiao益yi高gao於yu推tui土tu機ji和he裝zhuang載zai機ji，企qi業ye更geng傾qing向xiang於yu擴kuo大da挖wa掘jue機ji的de生sheng產chan規gui模mo。挖wa掘jue機ji和he拖tuo拉la機ji的de產chan量liang占zhan工gong程cheng機ji械xie產chan量liang總zong量liang的de比bi值zhi一yi直zhi保bao持chi在zai70%左右，而挖機份額逐年提升，從1965年的15%一路提升至如今的65%，推土機與裝載機一路下滑從1965的60%到如今的6%。而挖機與推土機裝載機的比值從1:5變為了5:1，並有繼續攀升的態勢。
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